城投记 | 溯源篇:被困“火焰山”

作者:中债资信城投平台服务团队

城投记

横看成岭侧成峰,城投品质各不同

穿越信仰溯源起,索骥掘金破谜题

城投研判,敢问路在何方?

辨伪、溯源、索骥、掘金

《城投记》连载来啦

前情提要

在上一集“真假美猴王”中,难以辨识城投企业的师徒四人在中债鹰的指点下,快速掌握四招辨识要领,顺利完成多类城投企业辨识,在城投取经路上继续前行。

第二集 核心看点

“火焰山”乃城投取经路上的一处难关,其四处核心起火点分别对应着地方政府数据获取、财政关键数据计算、经济关键数据判断与债务关键数据测度四大难题,有效扑灭上述四大起火点,才能在城投取经路上行稳致远。然而,由于各地方政府数据披露细节存在一定差异,部分投资人对相关数据收集和信息分析与实际情况容易出现一定偏差。本文将从数据来源、财政、经济、债务四个角度阐述地方政府分析的关键点,助您轻松翻越城投区域研判的“火焰山”。

三伏时节,闷热难耐

师徒四人此时走到一处荒芜的红色山丘

这里四周寸草不生,火焰连绵

悟空火眼金睛一眼辨出

此地正是大名鼎鼎的“火焰山”

也是他们城投取经的必经之途

想顺利过关,快速灭火

不然容易引火烧身,留下后患

火情面前,师徒四人究竟如何过关?

师夫,此地像个火炉,要是贸然踏入,恐怕不仅难以取到真经,反而会损失惨重啊。

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是啊师父,这儿越来越热,再这样下去,俺老猪要被烤熟了。

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大师兄、二师兄说的对啊!师父,我们还是找下高人,咨询下此地的通关之法吧。

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为师正有此意!我这就呼唤中债鹰为我们指点一番。

点击中债资信logo,召唤中债鹰

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唐长老,我们又见面了!此区域名为火焰山,乃城投取经之行著名的一处难关,本区域共有四处核心起火点,诸位需对此了如指掌,快速灭火后方可顺利通关。

原来如此!那请问四处核心起火点位于何处?我们一直尝试灭火,但成效却不显著,咱有什么更好的办法吗?

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这四处核心起火点说来话长,他们正对应着城投区域研究必不可少的地方政府数据获取、财政关键数据测算、经济关键数据判断与债务关键数据测度四大难点,这些正是对咱城投区域研究能力的一番考验。

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这些确实是城投区域研究的重点,我们也经常为此困扰,还请帮我们指点迷津呀

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唐长老莫急,我这里有把“芭蕉扇”,内附火焰山区域四大起火点的详细讲解,可有效化解地方政府数据获取,以及财政、经济与债务数据分析难题,助诸位高效灭火、快速通关。有任何问题,欢迎随时找我哟。

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说罢,中债鹰拿出一柄精致的芭蕉扇,师徒四人连连道谢,喜出望外。

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中债鹰,贫僧有一事不明,地方政府数据搜集是城投区域研究的基础,但是严谨详实的地方政府数据都从何而来,又该如何获取呢?

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唐长老,这便是第一处起火点的难点所在,请听我慢慢道来。

2015年以前,分析人员主要通过城投企业发债信息获得地方政府数据。2015年地方政府债务管理改革以来,地方政府数据披露程度和及时性不断提升,且随着2018年财金[2018]23号文要求,“在债券募集说明书等文件中,不得披露所在地区财政收支、政府债务数据等明示或暗示存在政府信用支持的信息”,通过城投企业披露信息获取地方政府数据的难度提升,政府官方数据披露渠道成为获取地方政府数据的主要来源(主要包括统计公报、预算执行报告、财政决算报告、统计年鉴和省级政府地方债披露文件)。

从分析实践看,统计公报和预算执行报告发布时间较早,可为分析工作尽早开展提供一定的帮助,但最准确的数据,应以财政决算报告和统计年鉴为准。因此,为了实现分析的精准性,建议下半年结合财政决算报告和统计年鉴对相应数据进行更新及补充。

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中债鹰,我也有一处不明,这第二处起火点,说的是财政数据分析。我国政府预算分为一般公共预算、政府性基金预算、国有资本经营预算和社会保险基金预算四类。但在分析地方政府财政收入时,统计口径应该看全口径,还是看本级呢?

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俺老猪也很费解,选择财政数据相关指标时,要看综合财力,还是看财政收入呢?综合财力又该如何计算呢?

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诸位莫急,我这就一一为大家解惑。

1、统计口径疑惑——全口径VS本级

选择全口径或者本级分析地方政府财政情况,最终是为了分析债务偿还的保障情况。根据国发〔2014〕43号文要求,省、自治区、直辖市政府可以适度举借债务,市县级政府确需举借债务的由省、自治区、直辖市政府代为举借。因此,现阶段我国地方政府性债务管理是自上而下式的,并非“一级政府,一级举债”模式,因此,相应的财政情况的分析采用全口径比本级更适用

而在获取全口径数据的时候,一定要注意本级财政收入是否包含下一级政府预算,以保证获取全口径数据的准确性,尤其需关注部分地方政府所属园区财政核算是否涵盖在全口径内。

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一指禅 戳戳戳

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2、分析指标计算疑惑——综合财力&财政收入

根据中华人民共和国预算法(2018修正)第一章第五条,“预算包括一般公共预算、政府性基金预算、国有资本经营预算、社会保险基金预算。”考虑到社保基金预算专款专用,地方政府对该部分收入不具有支配权,因此通常我们进行地方政府财政实力分析时不考虑该部分,主要考虑其他三部分。

而在分税制下,转移性收入亦是地方政府财力的重要组成部分,尤其中西部地方政府转移性收入规模相较东部地区会更多一些。而转移性收入来源包括一般公共预算转移收入和政府性基金转移收入两个部分,其主要细分科目包括返还性收入、一般性转移支付收入和专项转移收入。而地方政府财政总收入是地方政府综合财力、债券收入、上年结余收入等科目的加总,其无法精确刻画地方政府自身财政获取能力,其道理类似我们分析企业盈利规模时,会关注企业自身盈利能力指标——经营性业务利润。因此,分析地方政府财政获取能力,综合财力相较财政总收入,会更加有效。

地方政府综合财力=①地方政府自身一般公共预算收入+②地方政府自身政府性基金收入+③转移性收入+④国有资本经营预算收入。

其中,

①地方政府自身一般公共预算收入=税收收入+非税收入;

③转移性收入=一般公共预算收入转移收入+政府性基金转移收入。

地方政府财政总收入=地方政府综合财力+债券收入+上年结余收入

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感谢指点!

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客气,为更好地掌握上述要点,我们不妨做个地方政府综合财力与债务负担计算的小测试吧~

好嘞,俺老孙先来!

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通过上述小测试,地方政府综合财力和债务负担测算的真经,诸位都get到了吗?

明白啦!感谢!

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俺还有一事不明,分析地方政府财政数据时,应该更关注区域规模,还是区域财力结构呢?以及,结构性分析指标一般都有哪些呢?

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这些问题都很犀利!我们一起来分析下。

3、分析指标选择困惑——规模&结构

分析地方政府财政数据时,大家更会关注规模层面的区域排序,而忽视财力结构的稳定性,尤其在减税和经济增速下滑的背景下,财力结构的稳定性更为重要,其可刻度地方政府财政收入增长的韧性,为后续债务偿还分析提供有效支撑。具体可使用的结构性分析指标包括一般公共预算收入同比增速、税收收入占比、政府性基金收入同比增速和转移性收入/综合财力,其分析方法详见表3。

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Tip

我国GDP统计是名义值,GDP增速是实际值,因此,为保证分析口径的一致性,应按可比价计算的GDP增速进行分析。

此前,地方政府经济实力分析更关注规模优势,分析指标包括GDP、GDP增速、人均GDP、固定资产投资增速等。但随着我国经济发展的转型,粗放式发展的方式被高质量的发展模式替代,相较经济规模,经济质量更为重要。基于现有数据可获得性,分析经济质量指标的包括一般公共预算收入/GDP和人口趋势(包括常住人口、实有人口等)。

1、经济与一般公共预算收入配合分析

GDP需配合一般公共预算收入一起分析。经济发展水平是地方一般公共预算收入的基础,宏观上讲,一般公共预算收入与GDP是线性相关关系,然而部分通过固定资产投资扩大的经济规模,实际产生的财政收入有限。因此,可通过GDP与财政收入配合分析,了解GDP数据的内涵,类似分析实体企业投入资产所实现利润思路,建议可采用一般公共预算收入/GDP进行分析。

根据中债资信城投及地方政府数据库测算,2018年全国各省及直辖市的一般公共预算收入/GDP的中位数为10.54%,同理计算得出了市级政府、市辖区政府、县级(含县级市)政府一般公共预算收入/GDP的中位数分别为7.50%、7.27%和7.03%,可以看出,随着行政等级向下迁移,由GDP实现一般公共预算收入的比例呈现下降趋势,后续可根据此中位数阈值,判断各级政府的经济实力。

2、关注人口趋势

除此之外,我们也应关注人口因素,这个因素通常容易被忽视,但是人口是影响未来区域经济发展的重要指标,人口净增长短期内可支撑房地产市场,长期内促进消费,维持经济稳定增长。人口趋势分析可用的指标包括常住人口(计算人均GDP所用指标,若未提供该数据,可通过GDP与人均GDP的比值测算)和实有人口(含户籍人口和流动人口)。

以某新区为例,自成立以来定位很高,产业结构为二三一,受供给侧改革及新旧产能轮换影响,第二产业增加值和占比逐渐下降;2018年末新区常住人口298.34万人,但近年来新区常住人口收缩,体现在房地产市场上则是房价水平不高、波动较大,若新区持续按照此趋势发展,该新区未来发展值得关注。

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中债鹰,请问在分析债务数据的时候,显性及隐形债务的测度方法都有哪些?

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这就是最后一个起火点的关键之所在核心,我们来一探究竟吧!

由于债务指标统计体系近年逐步建立,现阶段相关债务数据可获得性不佳,因此,很多分析者试图通过城投企业相关债务数据、城投债等数据形成地方政府债务分析指标,以间接分析地方政府债务状况。但是,相关指标的名称命名与官方名称较为相近,容易形成一定的混淆,影响判断结论。我们对下述八个常用指标进行了汇总,具体如下:

①负债率

②省级政府公开政府债务率

③年末政府债务余额/综合财力

④年末政府债务余额/(一般预算收入+政府性基金收入)

⑤年末政府债务余额/财政总收入

⑥年末城投债债务余额/综合财力

⑦年末城投企业有息债务/综合财力

⑧年末城投企业有息债务/一般公共预算收入

1、显性债务测度方法

①②③④⑤为显性债务测度方法,其中①②为官方数据,其他三个为非官方指标。

方法①测度出的结果,区分度不够,国际上通常以《马斯特里赫特条约》规定的负债率60%作为测度红线,目前我国政府债务负债率尚未超过40%;

方法②根据债务时间期限调整后的年末政府债务余额/综合财力与方法③年末政府债务余额/综合财力计算较为相近,因此方法③是测度地方政府债务率较为客观的方法。

受限于综合财力数据获取不全影响,部分机构采用方法④年末政府债务余额/(一般预算收入+政府性基金收入)分析政府债务负担,具备一定的可操作性。

方法⑤因为财政总收入里考虑债务收入,对于分析实际债务负担准确性欠佳,不推荐使用。

整体看,方法③和方法④是较为有效的显性债务测度方法。

2、隐性债务测度方法

⑥⑦⑧为隐性债务测度方法,由于隐性债务并未公开披露,分析师普遍采用城投债和发债城投企业有息债务(银行贷款+债券+融资租赁+信托融资)进行替代,但测算时对于城投企业认定、城投企业间母子公司关系梳理和有息债务核算的精准度要求较高,若上述三个基础性数据出现偏差,或将对后续的分析结果产生较大影响,这也是很多投资者容易产生歧义的地方,同样的指标测算方法,相关指标结果相差较大。

根据城投企业业务逻辑分析,代建项目一般3年左右完成回款,因此300%可作为指标⑦年末发债城投企业有息债务/综合财力的分析阈值。

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听完中债鹰详细讲解的师徒四人,此时面对火焰山区域四处核心起火点已不再迷茫,只见孙悟空举起“芭蕉扇”、腾空跃起,瞬息间火焰山区域的多处火苗便悄然熄灭。师徒四人相视而笑、如释重负,于是继续赶路。

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做好城投区域分析需要获取精准的基础数据,为此,你需要充分了解地方政府行政体制,对数据来源、口径、数值有着标准统一的把控,掌握扎实的业务知识,还要有丰富的数据处理经验。你准备好了吗?

众里寻TA千百度

芭蕉扇就在中债资信城投信息分析平台处

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