俞春江:信用债净融资规模将有所恢复 评级行业加速重组整合

  来源:证券时报  记者:孙璐璐

  原标题:证券时报 | 专访东方金诚俞春江:信用债净融资规模将有所恢复 评级行业加速重组整合

  为对冲疫情对经济增长带来的负面冲击,今年以来,信用扩张明显提速。从债券市场的融资情况看,上半年,信用债发行量同比大增近50%,净融资额是去年同期的2.85倍。同时,债市改革步伐并未受疫情影响,多项债券创新品种相继推出,企业债发行全面实行注册制,公司债有望取消强制评级等都将对债市发展影响深远。

  如何预判下半年信用债市场的变化趋势?哪些债券创新品种在未来会有较好的发展潜力?如何看待今年出台的多项债市改革对发行人、投资者和中介机构等各方的影响?带着问题,在“宽信用精准化下的债市逻辑”研讨会间隙,证券时报记者对东方金诚国际信用评估有限公司技术委员会主任俞春江进行了专访。

  8月后信用债净融资规模将有所恢复

  证券时报:请总结下上半年信用债发行市场的情况,如发行规模、发行主体资质、发行成本等。5月以来债市出现明显调整,7月信用债发行低迷,取消或推迟发行的债券占比处于高位,从您的观察看,为何会出现这种情况?

  俞春江:今年上半年信用债发行量同比增长48.6%,达到6.34万亿,净融资额约3万亿,是去年同期的2.85倍。主要有两方面原因:一是监管推出债券发行“绿色通道”,发行人积极把握政策窗口期,通过发行债券缓解疫情期间的流动性压力;二是这一时期货币宽松加码,流动性充裕,资金利率走低,带动债券发行利率明显下降。

  从发行结构来看,上半年融资政策利好同样向低等级主体和民企外溢,低等级债券和民企债发行也有明显放量,且民企债净融资实现转正。但从占比来看,信用债发行仍然高度集中于优质主体,发行主体资质下沉并不明显,低等级债券发行量占比与上年同期大致持平,约为12.7%,民企债发行占比只有4.5%。这也反映出,短期融资环境的改善并未带动投资者风险偏好的实质性提升。另外,受发行人资金需求和投资者期限偏好的影响,上半年信用债发行仍延续短期化特征,短期债券发行占比较上年同期进一步提升,达到约44%。

  5月以来,央行货币政策开始向常态化回归,流动性边际收敛,资金利率中枢抬升,债券二级市场收益率亦大幅上行。市场调整对一级发行的影响逐步显现,发行人和投资者之间的博弈加剧。具体体现在,由于发行利率上升,部分发行人主动调整融资安排,以等待更好的利率窗口,而流动性担忧发酵、市场不确定性加大,也造成投资者观望情绪升温,认购意愿下降,需要发行人提高票面利率,给予投资者一定补偿。在这种博弈下,取消或发行失败的债券规模占比不断上升。

  证券时报:您如何预计8月以后的年内信用债市场的变化趋势?未来几个月地方政府债发行规模较大,会对信用债市场造成什么影响?

  俞春江:央行货币政策的重点将进一步从“总量扩张”转向“精准导向”,但短期内宽松取向不会逆转,只会局部边际收紧。考虑到近期市场利率已回升至政策利率附近,未来市场流动性继续收紧的可能性已经不大,资金利率将大概率继续围绕政策利率上下波动。这既有助于保持资金面处于合理充裕状态,又可抑制金融空转套利,实现货币政策多目标之间的平衡。因此,前期制约信用债发行的利率上升问题在8月以后有望得到一定缓解,同时随着发行人逐步接受利率低点已过的现实,部分企业将恢复发债计划,信用债净融资将有所修复。

  三季度地方债发行规模较大,对信用债市场有两方面影响,一是对无风险利率产生扰动,二是对商业银行信用债配置造成挤出。不过,8月中旬央行开展MLF增量续作,这可能意味着市场中长期流动性持续收紧过程告一段落,10年期国债收益率、同业存单利率进一步上升的空间已较为有限,接下来将进入一段平台期,主要围绕MLF操作利率上下波动。

  考虑到8月、9月处于地方债发行高峰期,预计央行将继续通过加大逆回购操作规模等方式,避免市场流动性进一步收紧。资金利率将继续围绕央行7天期逆回购利率上下波动,进一步上行的空间基本封闭。这会与6月、特别是7月特别国债密集发行期间,央行基本按兵不动、借势引导市场利率向政策利率靠拢形成对比。因此,未来1-2个月地方债发行规模较大,对信用债市场的影响将较为有限。

  这些债券创新品种值得关注

  证券时报:今年以来,一些债市新品种陆续推出,您认为哪些创新产品对债券市场的发展影响较大?

  俞春江:今年以来,债市品种创新力度进一步加大。其中,疫情防控债对于缓和企业在疫情期间的流动性压力、降低综合融资成本发挥了积极作用,但随着疫情影响减退,疫情防控债的发行已经明显降温。接下来,重点关注以下几个创新品种。

  一是交易所推出的公募短期公司债。这一新产品的推出是对新证券法相关条款修改的落实,有利于弥补交易所短期品种的欠缺,更好地匹配企业融资需求。不过,由于当前仍处试点阶段,发行条件较为严格,潜在发行企业数量还比较有限,主要集中在交易所市场上的优质主体。后续有望进一步放开试点范围,从而为更多中低等级企业的短期限融资提供增量资金来源。

  二是交易商协会创新推出的资产支持商业票据(ABCP)。与传统资产支持票据(ABN)产品相比,ABCP产品期限短,可滚动发行,有利于降低企业融资成本。展望未来,供应链核心企业、融资租赁公司和互联网消费金融公司等主体有望成为ABCP产品的主要发起力量。

  三是发改委推出县城新型城镇化建设专项企业债券,重点支持县城“两新”建设领域。这一专项企业债券的政策支持力度有所增强,项目范围较为广泛,有助于提高发行积极性和市场认可度,有潜力成为发改委专项债中的热门品种。

  公司债强制评级有望取消,影响几何?

  证券时报:今年债市推出较多改革政策,前不久发行的《公司债券发行与交易管理办法》征求意见稿中取消了强制评级,您认为取消强制评级的政策考量是什么?这将对评级公司、发行人和投资者分别带来何种影响?

  俞春江:《公司债发行与交易管理办法》是在信用债领域落实新《证券法》的主要配套规则,以推进债券注册制为基本方向。取消公司债券强制评级要求是推进债券注册制的重要一环,也是与国际债券市场保持接轨。一方面,有助于减少对信用评级结果的不合理使用,促使信用评级回归信用风险发现和预警的本源,抑制级别过度集中于AA级以上的局面,提升信用评级的区分度和信息含量;另一方面,也有助于更多发行人进入信用债市场,这也是债券注册制的应有之意,推动我国信用债市场扩容,并形成投资级市场和投机级市场并存的多层次债券市场。预计公司债公开发行取消强制发行要求将引发连锁反应,进一步推动信用评级市场化。

  对发行人来说,监管层面取消强制评级要求,并不等于不再需要信用评级。与投资人之间建立互信是一个长期的过程,投资人对外部评级的使用仍有较强的惯性。如不采用评级,必须建立与广泛的投资人沟通信用风险信息的替代机制,然而国际市场上也无可靠的机制,自愿采用信用评级还是大部分发行人在发行债券时的选择。我国私募债不要求强制评级,仍然有94%以上的私募债选择了评级。因此,在监管不再要求强制评级之后,发行人应降低追逐过高信用等级的动力,将重心放在与投资人有效沟通偿付能力信息,形成与投资人良好的互信机制,找到与公司真实信用质量相匹配的融资方式,构建可持续的融资,因此更应从投资人需求的角度遴选外部评级服务。

  投资人来说对现有的评级体系又爱又恨。取消强制评级后,在证监会备案的信用评级机构均可对公开发行的公司债进行委托评级或主动评级,因此投资人会有更为丰富的评级选择,有望迎来更具区分度的评级体系。另一方面,丰富的评级选择也可能带来选择困难,比如是否付费采购外部信用评级将是信用风险管理的第一道选择题,如何建立对众多外部信用评级的使用策略也成为内部评级团队的挑战。

  对外部信用评级机构来说,公司债公开发行取消强制评级是评级需求加速从监管需求迁移至投资人需求的先兆,将会重塑整个信用评级行业的竞争格局。外部信用评级机构的竞争重心将转向评级技术体系竞争,建立有竞争力的评级技术体系满足投资人精准化管理信用风险管理的需要成为新的竞争方向,如何成为更多投资人的信任外部信用评级机构或付费外部评级机构成为竞争的焦点。预计评级机构间的分化将加剧,一方面,面临债券注册制下更多发行人进入债券市场意味着评级需求扩容,同时投资人付费评级的需求也将趋于成熟,可能形成发行人委托评级和投资人委托评级并存的评级机构;另一方面,也意味着评级业将加速资源重组整合,或导致部分评级机构出局。

  证券时报:随着国际评级公司参与境内市场,您认为这将给国内评级行业带来哪些冲击和影响?东方金诚面对近年来评级行业的政策变化将如何应对?

  俞春江:我国信用评级进一步对内对外开放,国际评级机构先后获准在境内开展评级业务,金融科技领域的龙头企业也获准备案为评级机构。与此同时,评级机构的准入转为备案制,不再实行总量控制。公司债公开发行强制评级要求的取消加速了评级需求从监管导向转为投资人需求进程,因此可以说信用评级行业面临前所未有的变局。

  今年是东方金诚成立十五周年,公司秉承国有控股评级机构的理念和发展使命,在公司党委领导下开展全面从严治党工作,获得了开展境内债券评级所需的全部资质,建立了完整的评级技术体系和全国性的评级服务网络,并建立了与投资人、发行人之间良好的信任和服务机制,实现了评级业务的稳定增长,为丰富和完善债券市场参与各方的评级服务做出了国有控股评级机构应有的贡献。在新的发展阶段,东方金诚将以习近平新时代中国特色社会主义思想为指导,从国有、独立、专业和温暖四个方面全面提升评级服务体系和品牌形象,强化投资人、发行人等合作伙伴的信任,以应对评级行业面临的变局和机遇。

  编辑:HX

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