国信期货:新作产需缺口扩大预期下 玉米维持强势


国信期货:新作产需缺口扩大预期下 玉米维持强势
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  主要结论

  对于2019/2020市场年度,产需缺口主要由临储拍卖来补充,临储拍卖的出库价及出库节奏成为决定价格阶段性波动的关键;对于2020/2021年度新作的面积及产量,目前官方给出的预估是有小幅增加,但从大豆玉米比价和补贴政策来看,似乎不太支撑玉米明显增加。由于新冠疫情的影响,今年产区各类实地调研活动无法开展,市场对于未来产量的预估也更多的是基于逻辑思考,但总体偏向于产量持平或小幅减少。另外,生猪产业的复产也初见效果,饲料恢复的预期将逐步照进现实,这将使得新作产需缺口扩大的预期更为强烈。缺口增加的预期,又较大程度上刺激了当下贸易商的囤粮行为,进而强化了现货的紧张格局。因此,对于下半年玉米价格来说,总体仍会维持强势格局,但要提防进口政策变动的风险。而从节奏来看,目前第一批拍卖出库时点临近,阶段性供应压力将上升,但贸易商及用粮企业心态更为重要。若下游用粮企业因缺粮被迫上调收购价,则期现价格会延续共振式上涨;否则现货滞涨则会使得期货走势变得较为纠结,甚至不排除因临储出库压力出现短期回调可能。

  一、行情回顾

  上半年玉米期货走势大致分四个阶段:

  第一阶段(1月1日-2月20):区间震荡。因需求处于淡季、疫情影响导致物流中断,加之市场预计春季售粮压力较大压制期价。

  第二阶段(2月20日-4月28日):持续上涨。国内东北余粮见底及国内临储拍卖底价提高预期推升玉米价格。此外,海外疫情扩散、东非蝗虫蔓延及全球宽松的货币政策也使得资金更为青睐农产品,这也助长玉米涨势。

  第三阶段(4月28日-5月22日):快速下跌。国家临储拍卖政策明确,底价提高预期落空,加之拍卖供应增加的心理压力,盘面快速向下修正。

  第四阶段(5月22日-至今):重拾涨势。国内缺粮预期重燃,加之拍卖出库节奏偏慢,现货偏紧格局暂无缓解。

  图:玉米2009合约走势

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  资料来源:文华财经

  二、国内玉米供需格局:未来产需缺口的补足方式是关键

  根据国家农业农村部的预估,2019/2020年国内玉米产量预计2.61亿吨,较2018/19年2.57亿吨增加约360万吨;消费量2.78亿吨,较上年增加约352万吨。2020/21年,玉米产量为2.67亿吨,增加574万吨;消费量为2.85亿吨,增加717万吨。回顾近几年的国内玉米市场,总体呈现出产不足需的格局,按照农业农村部的数据,2018/19、2019/20、2020/21三年国内产需缺口都维持在1700万吨以上。从平衡表的大逻辑来看,国内产不足需的现实决定了应该把更多的关注放在供应的边际上,亦即国内市场以何种形式、何种价格寻找新供应来补足缺口。2016/17年以来,国内玉米供应缺口的补充主要来自临储拍卖,由此价格的重心也多由临储出库价格左右。而临储经过连续几年的去库存之后,其补充供应的调节能力也开始减弱,未来国内缺口由何补充也成为一个关键问题。站在当前时点,2019/20市场年度已经临近尾声,临储拍卖尚可补足缺口,而对于即将到来的2020/21年度,国内缺乏临储的供应后,缺口能否通过进口、替代来补足就变得至关重要。这不光会影响新作物年度价格预期,也会通过渠道库存调整的方式影响当下的价格节奏。

  表:国内玉米供需平衡表

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  三、国内玉米市场热点分析

  1、临储拍卖:成交火爆反映了市场流通粮源偏紧

  按照相关数据推算,截至2018/2019年结束,临储玉米结余尚有约5600万吨。2020年5月20日下午,本年度的临储玉米拍卖政策正式落地,首轮拍卖由5月28日开始,拍卖总量为400万吨,拍卖底价并未如此前市场预期的那样调高100元/吨,而是维持与上年相同的水平。到目前为止临储玉米已经累计拍卖5次,投放量接近2000万吨。整体来看,今年玉米拍卖成交情况维持非常火爆的状态,成交率除第二次外,其余都保持在100%的水平;溢价水平也处于高高在上的位置,尤其是第四、五次拍卖,平均溢价都上升到200元以上。拍卖成交的火爆实际反映出的是流通粮源供应偏紧,加之市场对于未来存在较大供应缺口的预期,渠道囤粮积极性也不断上升。此外,由于粮库出库能力的限制,拍卖供应节奏偏慢,使得现货价格也保持坚挺的状态,也强化了拍卖的积极性。

  按拍卖出库价格推算集港成本,考虑拍卖量占比最多的吉林及黑龙江两地,以6月24日第五次拍卖均价为基础,加上出库费、运费、升贴水等因素,两地临储玉米的集港成本在2120及2080元/吨附近,略低于港口现货,但略高于盘面价格。对于2019/2020市场年度余下时间来看,临储拍卖成为最为主要边际供应量,其溢价水平及流入市场的节奏左右着现货价格的波动。

  图:国家临储玉米收抛储情况(单位:万吨)

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  数据来源:WIND 国信期货

  图:2020年临储拍卖成交(单位:元/吨)

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  数据来源:WIND 国信期货

  2、进口替代:国内玉米及替代品进口量上升

  2020年国内玉米进口配额仍为720万吨,目前农业农村部预估2019/2020年进口量为500万吨。但今年以来市场关于增加进口玉米的传闻一直存在,具体来说有三个版本:一是720万吨配额本年将足额使用;二是中国将增加进口2000万吨玉米补充储备;三是中国基于夏威夷会谈结果,将考虑额外发放500万吨的进口配额。考虑到当前现实,我们认为增加玉米进口的确既为合理,而且必要。其一,国内产需缺口长期存在,而国内临储玉米库存见底;其二,国际玉米价格处于历史性低位区间,通过进口玉米补充储备有其经济性;其三,根据两国第一阶段协议,中方承诺在2020日历年购买价格365亿的美国农产品,而根据美国农业部的数据,今年前四个月仅采购46.5亿农产品,仅达到目标额度的13%,有加快进口的客观需要。未来玉米进口政策是否调整及如何调整仍是一个悬而未决的变量,但基于前文所列的理由,增加进口量大概率发生,这也是未来需要密切关注的因素。

  除了直接的玉米进口之外,国外高粱、大麦等谷物类替代品进口量也是一个重要的方面。我们考虑到两国贸易的关系的进展,我们认为本年度高粱的进口量有望回到2018年的水平,但大麦进口因为有对澳大利亚大麦双反的影响,或有小幅下降,总体饲料谷物进口量将较上年增加。根据海关的最新数据,2020年1-5月国内玉米、高粱、大麦、DDGS四类商品进口量为610万吨,较上年同期增加80%。

  图:玉米及相关替代品进口量(单位:万吨)

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  数据来源:海关总署 国信期货

  图:进口玉米内外价差(单位:元/吨)

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  数据来源:WIND 统计局 国信期货

  3、需求恢复:饲料需求将有明显改善

  2018年以来由于非洲猪瘟的蔓延,国内生猪产业受到严重冲击,猪饲料消费也受到严重打击。但随着政策扶持力度的加大、养殖利润高涨及生物安全措施的运用,国内生猪复养进度也较前期有了一定改善,能繁母猪存栏自2019年10月开始见底回升。按照农业农村部最新的数据,5月份能繁母猪存栏环比增长3.9%,连续8个月增长,增幅23.3%;全国生猪存栏环比增长3.9%,连续4个月增长。据对全国16万家年出栏500头以上规模猪场监测,5月份仔猪数量环比增长5.4%,连续4个月增长,增幅26.2%。而根据咨询机构博亚和讯的测算,预计2020年末国内生猪存栏量将增至2.7亿头,同比增长30%左右,2020年9月份存栏同比有望转正,年末全国生猪存栏可顺利恢复至2019年7月份水平,但恢复至正常年份难度较大。禽料方面,由于二季度养殖利润不佳,预计后期消费有所下滑,但由于基数较高,禽料消费总体不会太差。综合而言,我们预计下半年玉米的饲料消费将比上年有明显的好转,但同比仍难恢复到去年水平,整体消费降幅预计在5%左右。

  图:生猪存栏数量(单位:万头)

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  数据来源:WIND 国信期货

  图:各种类饲料产量增速(单位:%)

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  数据来源:中国饲料工业协会 国信期货

  四、下半年展望及策略思路

  对于2019/2020市场年度,产需缺口主要由临储拍卖来补充,临储拍卖的出库价及出库节奏成为决定价格阶段性的波动的关键;对于新作2020/2021年度的面积及产量,目前官方给出的预估是有小幅增加,但从大豆玉米比价和补贴政策来看,似乎不太支撑玉米明显增加。由于新冠疫情的影响,今年产区各类实地调研活动无法开展,市场对于未来产量的预估也更多的是基于逻辑思考,但总体偏向于产量持平或小幅减少。另外,生猪产业的复产也初见效果,饲料恢复的预期将逐步照进现实,这将使得新作产需缺口扩大的预期更为强烈。缺口增加的预期,又较大程度上刺激了当下贸易商的囤粮行为,进而强化了现货的紧张格局。因此,对于下半年玉米价格来说,总体仍会维持强势格局,但要提防进口政策变动的风险。而从节奏来看,目前第一批拍卖出库时点临近,阶段性供应压力将上升,但贸易商及用粮企业心态更为重要。若下游用粮企业因缺粮被迫上调收购价,则期现价格会延续共振式上涨,否则现货滞涨则会使得期货走势变得较为纠结,甚至不排除临储出库压力出现短期回调可能。

  国信期货 覃多贵

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